(Lesedauer: 10 Minuten; geschrieben mit Unterstützung von ChatGPT)

Uber Technologies wirkt auf den ersten Blick inzwischen wie ein klassischer hochprofitabler Plattformkonzern. Das Unternehmen erzielte 2025 einen Umsatz von 52,0 Mrd. US-Dollar, einen Nettogewinn von 10,1 Mrd. US-Dollar und einen Free Cashflow von 9,8 Mrd. US-Dollar. Die Gross Bookings lagen sogar bei 193,5 Mrd. US-Dollar.

Noch interessanter wird der Blick auf das zweite Quartal 2026: 14,2 Mrd. US-Dollar Umsatz, 2,4 Mrd. US-Dollar Nettogewinn und 5,1 Mrd. US-Dollar Free Cashflow im ersten Halbjahr. Auf Basis solcher Zahlen erscheinen Kennzahlen wie KGV oder Preis-zu-Free-Cashflow schnell attraktiv.

Das Problem: Bei Uber sind einige dieser Kennzahlen wesentlich komplizierter, als sie auf den ersten Blick aussehen.

Das bedeutet nicht, dass Ubers Zahlen „falsch“ wären. Sie entsprechen den geltenden Bilanzierungsregeln. Für einen langfristigen Aktionär stellt sich aber eine andere Frage: Wie viel der ausgewiesenen Erträge und Cashflows beschreibt tatsächlich die nachhaltige Ertragskraft des operativen Geschäfts?

Gerade bei Uber gibt es dafür mindestens fünf Punkte, die man berücksichtigen sollte.

1. Der Nettogewinn wird durch Steuer- und Bewertungseffekte massiv beeinflusst

Der wohl spektakulärste Punkt betrifft die Steuern.

Uber erwirtschaftete 2025 einen Vorsteuergewinn von 5,8 Mrd. US-Dollar. Der Nettogewinn lag jedoch bei 10,1 Mrd. US-Dollar. Wie kann aus 5,8 Mrd. Vorsteuergewinn ein Nettogewinn von mehr als 10 Mrd. werden?

Die Antwort ist ein gewaltiger Steuerertrag.

2025 verbuchte Uber einen Steuervorteil von 4,35 Mrd. US-Dollar. Davon entfielen rund 5,0 Mrd. US-Dollar auf die Auflösung einer Bewertungsreserve auf niederländische latente Steueransprüche. Uber kam zu dem Schluss, dass die dort vorhandenen Deferred Tax Assets mit höherer Wahrscheinlichkeit künftig genutzt werden können, und konnte deshalb einen Teil der zuvor gebildeten Bewertungsreserve auflösen.

Das ist bilanziell legitim – aber es ist nicht dasselbe wie 5 Mrd. US-Dollar zusätzliche operative Gewinne.

Noch deutlicher wird das beim Vergleich mit 2024. Damals betrug Ubers Vorsteuergewinn 4,1 Mrd. US-Dollar, gleichzeitig wurde ein Steuerertrag von 5,76 Mrd. US-Dollar verbucht. Unter anderem löste Uber 2024 Bewertungsreserven von 5,2 Mrd. US-Dollar auf US-Bundesebene und 1,2 Mrd. US-Dollar auf Ebene der US-Bundesstaaten auf.

Damit ergibt sich eine bemerkenswerte Entwicklung:

2024: 4,1 Mrd. US-Dollar Vorsteuergewinn → 9,9 Mrd. US-Dollar Nettogewinn.

2025: 5,8 Mrd. US-Dollar Vorsteuergewinn → 10,1 Mrd. US-Dollar Nettogewinn.

Der Nettogewinn stieg also 2025 gegenüber 2024 kaum, obwohl das operative Geschäft deutlich stärker wurde.

Auch die gezahlten Steuern erzählen eine andere Geschichte als die GuV: Uber zahlte 2025 netto lediglich 345 Mio. US-Dollar an Ertragsteuern. Der ausgewiesene Steuerertrag von 4,35 Mrd. US-Dollar war also keineswegs eine entsprechende Barauszahlung des Finanzamts.

Die Schlussfolgerung für Investoren: Ein KGV auf Basis des aktuellen GAAP-Nettogewinns kann bei Uber in einzelnen Jahren ein verzerrtes Bild liefern. Für die Bewertung sollte man prüfen, wie hoch der Gewinn vor außergewöhnlichen Steuer- und Bewertungsbewegungen tatsächlich ist.

2. Aktienbasierte Vergütung macht den Free Cashflow größer, als er aus wirtschaftlicher Sicht wirkt

Der zweite Punkt ist die aktienbasierte Vergütung, also Stock-Based Compensation oder SBC.

2025 verbuchte Uber 1,83 Mrd. US-Dollar aktienbasierte Vergütung. 2024 waren es 1,80 Mrd. US-Dollar, 2023 sogar 1,94 Mrd. US-Dollar.

Das Entscheidende: SBC ist zunächst kein Cash-Aufwand. Deshalb wird er bei der Berechnung des operativen Cashflows wieder zum Nettogewinn addiert.

Genau hier entsteht bei Plattformunternehmen ein interessantes Spannungsfeld.

Für das Unternehmen ist die Ausgabe von Aktien an Mitarbeiter tatsächlich kein unmittelbarer Geldabfluss. Für die bestehenden Aktionäre hat sie aber einen ökonomischen Preis: Verwässerung.

Ende 2025 hatte Uber noch rund 3,5 Mrd. US-Dollar nicht amortisierte Vergütungskosten aus noch nicht vollständig erdienten Aktienprogrammen. Ende Juni 2026 waren es sogar etwa 4,9 Mrd. US-Dollar. Im ersten Halbjahr 2026 verbuchte Uber bereits 1,03 Mrd. US-Dollar SBC.

Das führt zu einem wichtigen Unterschied zwischen zwei Bewertungskennzahlen:

Beim KGV belastet SBC den Gewinn.

Beim Preis-zu-Free-Cashflow wird SBC als nicht zahlungswirksamer Aufwand wieder herausgerechnet.

Dadurch kann Uber auf Basis des Free Cashflows günstiger aussehen als auf Basis des Nettogewinns.

Das heißt nicht, dass man SBC vom Free Cashflow einfach vollständig abziehen sollte. Das wäre ebenfalls eine Vereinfachung. Aber als Aktionär sollte man beobachten, ob der Konzern über längere Zeit große Mengen neuer Aktien ausgibt und ob Aktienrückkäufe diese Verwässerung tatsächlich ausgleichen.

2025 kaufte Uber beispielsweise 80,0 Mio. eigene Aktien für 6,5 Mrd. US-Dollar zurück. Das ist relevant, weil man die Frage stellen kann, wie viel der Rückkäufe tatsächlich eine Reduzierung der Aktienzahl darstellen und wie viel davon letztlich erforderlich ist, um aktienbasierte Vergütung zu kompensieren.

Für eine langfristige Analyse ist deshalb nicht nur „Free Cashflow je Aktie“ wichtig, sondern auch die Entwicklung der voll verwässerten Aktienzahl.

Ein weiterer Punkt, der bei Uber leicht übersehen wird, sind die Versicherungskosten.

3. Ubers Versicherungsgeschäft kann den Free Cashflow zeitweise stark beeinflussen

Uber trägt bei bestimmten Risiken einen erheblichen Teil selbst bzw. über eigene Versicherungsgesellschaften und Rückversicherungsstrukturen. Das betrifft insbesondere Haftungsrisiken aus Unfällen und Personenschäden.

Dafür bildet das Unternehmen Rückstellungen.

Ende 2025 lagen die kurzfristigen und langfristigen Versicherungsrückstellungen bei insgesamt 12,46 Mrd. US-Dollar. Ende 2024 waren es 9,80 Mrd. US-Dollar. Die Rückstellungen stiegen damit innerhalb eines Jahres um rund 2,7 Mrd. US-Dollar.

Und jetzt kommt der für die Cashflow-Analyse entscheidende Punkt:

Im Jahr 2025 erhöhte sich Ubers Cashflow aus dem operativen Geschäft um 10,1 Mrd. US-Dollar. Uber erklärt selbst, dass der Anstieg des Working Capital insbesondere darauf zurückzuführen war, dass aufgelaufene Versicherungsrückstellungen schneller zunahmen als die tatsächlich bezahlten Schadenfälle.

Das ist Bilanzierungslogik, keine Magie.

Uber erkennt den Aufwand bereits in der Gewinn- und Verlustrechnung. Die tatsächliche Zahlung an den Geschädigten kann aber deutlich später erfolgen. Deshalb kann in einem Jahr der Cashflow davon profitieren, dass die entsprechende Verpflichtung zwar bereits bilanziell erfasst wurde, aber noch nicht bezahlt ist.

Das kann den Free Cashflow kurzfristig erhöhen.

Natürlich kann der Effekt später auch in die andere Richtung wirken, wenn die Schadenzahlungen tatsächlich abfließen.

Interessant ist deshalb, dass der Versicherungsbereich bei Uber nicht nur ein Risiko für die Gewinnrechnung ist. Er ist gleichzeitig ein Working-Capital-Faktor für den Cashflow.

Ubers Abschlussprüfer bezeichnet die Bewertung der Versicherungsrückstellungen ausdrücklich als „Critical Audit Matter“, also als Bereich mit besonders hoher Schätzungsunsicherheit. Die Rückstellungen basieren unter anderem auf Annahmen über Schadenhäufigkeit, Schadenhöhe und Schadenentwicklung.

Wer also Ubers Free Cashflow mit dem eines klassischen Softwareunternehmens vergleicht, sollte diese Besonderheit berücksichtigen.

4. Ubers Beteiligungen können den Nettogewinn um Milliarden verändern

Uber besitzt außerdem Beteiligungen an zahlreichen Unternehmen aus dem Mobilitäts-, Robotik- und Technologieumfeld.

Deren Börsenwert verändert sich laufend – und diese Wertveränderungen können sich unmittelbar im Ergebnis niederschlagen.

2024 verbuchte Uber einen unrealisierten Gewinn von 1,83 Mrd. US-Dollar aus Schuldtiteln und Beteiligungen. 2025 wurde daraus dagegen ein unrealisierter Verlust von 97 Mio. US-Dollar.

Die Schwankungen einzelner Beteiligungen waren erheblich.

2025 verzeichnete Uber beispielsweise einen unrealisierten Verlust von 802 Mio. US-Dollar bei Aurora und 155 Mio. US-Dollar bei Lucid. Dem standen unter anderem Gewinne von 409 Mio. US-Dollar bei Didi, 179 Mio. US-Dollar bei Waabi und 145 Mio. US-Dollar bei Grab gegenüber.

Im zweiten Quartal 2026 wurde der Effekt noch extremer.

Uber meldete einen Nettogewinn von 2,39 Mrd. US-Dollar, gleichzeitig enthielt das Quartal einen unrealisierten Gewinn von rund 1,6 Mrd. US-Dollar aus Beteiligungen. Darin enthalten waren etwa 1,1 Mrd. US-Dollar Gewinn auf die Delivery-Hero-Beteiligung und 899 Mio. US-Dollar auf Aurora, teilweise ausgeglichen durch einen 437-Mio.-US-Dollar-Verlust bei Didi.

Das bedeutet praktisch:

Ein Investor, der einfach den Quartalsgewinn annualisiert und daraus ein KGV berechnet, könnte zu einem vollkommen anderen Ergebnis kommen als ein Investor, der sich den operativen Gewinn anschaut.

Besonders wichtig ist dabei die Unterscheidung zum Cashflow: Ein nicht realisierter Kursgewinn einer Beteiligung erzeugt zunächst keinen Cashflow. Deshalb verzerrt dieser Effekt vor allem KGV und EPS, weniger aber den operativen Cashflow.

5. Auch beim Umsatz und bei den Gross Bookings muss man auf die Regulierung achten

Bei Uber denkt man häufig in erster Linie an Gross Bookings.

2025 lagen diese bei 193,5 Mrd. US-Dollar, während der ausgewiesene Umsatz 52,0 Mrd. US-Dollar betrug. Im zweiten Quartal 2026 erreichten die Gross Bookings 58,0 Mrd. US-Dollar, ein Plus von 24% gegenüber dem Vorjahresquartal. Der Umsatz stieg dagegen lediglich um 12% auf 14,2 Mrd. US-Dollar.

Das ist kein Widerspruch. Uber bilanziert in vielen Fällen als Agent und weist deshalb die Zahlungen an Fahrer und Händler nicht als eigenen Umsatz aus. In bestimmten Märkten hingegen tritt Uber als verantwortlicher Anbieter auf und weist Umsätze auf Bruttobasis aus.

Genau dieses Prinzip wurde im Vereinigten Königreich Anfang 2026 besonders deutlich.

Ab dem 2. Januar 2026 änderte Uber in bestimmten britischen Märkten sein Geschäftsmodell, unter anderem aufgrund regulatorischer und steuerlicher Anforderungen. Uber ist dort nicht mehr für die eigentliche Mobility-Leistung verantwortlich; die Zahlungen an Fahrer werden deshalb als Reduktion des Umsatzes und nicht mehr als Kosten des Umsatzes erfasst.

Die Auswirkung ist erheblich:

Im zweiten Quartal 2026 belastete diese Veränderung Ubers Umsatz um rund 1,1 Mrd. US-Dollar.

Im ersten Halbjahr 2026 betrug der Effekt bereits 2,1 Mrd. US-Dollar.

Damit entsteht eine interessante Situation: Die zugrunde liegende Aktivität kann stark wachsen, während der ausgewiesene Umsatz aufgrund einer Änderung der Darstellung deutlich langsamer wächst.

Ein vereinfachtes Beispiel zeigt die Größenordnung:

58,0 Mrd. US-Dollar Gross Bookings standen im zweiten Quartal 2026 14,2 Mrd. US-Dollar Umsatz gegenüber. Die ausgewiesene Umsatzmarge auf Gross Bookings lag damit bei knapp 24,5%.

Ohne den genannten britischen Effekt läge sie rechnerisch bei etwa 26,4%.

Das ist keine von Uber veröffentlichte „bereinigte Umsatzmarge“, sondern lediglich eine Illustration des mechanischen Effekts. Sie zeigt aber, warum historische Umsatzmargen von Uber nicht immer vollständig miteinander vergleichbar sind.

Was ist bei Uber also die bessere Kennzahl?

Die Antwort lautet: Keine einzelne Kennzahl reicht aus.

Das KGV ist problematisch, wenn ein großer Teil des Gewinns aus Steuererträgen oder nicht realisierten Beteiligungsgewinnen stammt.

Der Preis-zu-Cashflow kann problematisch sein, wenn der operative Cashflow von stark steigenden Versicherungsrückstellungen profitiert.

Der Free Cashflow ist grundsätzlich eine sehr wichtige Kennzahl für Uber, muss aber um die wirtschaftliche Bedeutung der aktienbasierten Vergütung und ungewöhnlicher Working-Capital-Bewegungen ergänzt werden.

Der Umsatz wiederum sollte zusammen mit Gross Bookings betrachtet werden, weil regulatorische und bilanzielle Änderungen die Darstellung des Umsatzes beeinflussen können.

Für mich ergibt sich deshalb bei Uber ein sinnvolleres Analysegerüst:

1. Gross Bookings und Trips für die tatsächliche Nutzung der Plattform.

2. Revenue für die monetarisierte Plattformleistung.

3. Operating Income bzw. EBIT für die operative Profitabilität vor Beteiligungs- und Steuereffekten.

4. Free Cashflow für die tatsächliche Cash-Generierung – aber mit Blick auf SBC und Working Capital.

5. Fully diluted shares outstanding für die tatsächliche Entwicklung des Gewinns je Aktie.

Und erst danach würde ich das KGV oder Preis-zu-Free-Cashflow betrachten.

Denn genau das ist bei Uber der entscheidende Punkt:

Die Kennzahl ist nicht das Problem. Der Nenner ist das Problem.

Ein Unternehmen kann auf Basis eines außergewöhnlich hohen Nettogewinns billig aussehen, obwohl dieser Gewinn teilweise aus Steuerbuchungen und Bewertungsgewinnen besteht. Umgekehrt kann ein hoher Free Cashflow sehr attraktiv wirken, obwohl ein Teil davon aus nicht zahlungswirksamer aktienbasierter Vergütung oder temporären Veränderungen bei Versicherungsrückstellungen resultiert.

Uber ist deshalb ein gutes Beispiel dafür, warum Unternehmensanalyse nicht bei „KGV = 18“ oder „Free-Cashflow-Rendite = 6%“ enden sollte.

Gerade bei einem komplexen Plattformunternehmen muss man eine Ebene tiefer gehen: Woher kommt der Gewinn? Woher kommt der Cashflow? Und sind diese Quellen in fünf oder zehn Jahren noch genauso vorhanden?

Das ist letztlich die wichtigere Frage als die Kennzahl selbst.